2022年2月8日，薇美姿实业（广东）股份有限公司在港交所披露了其招股书。其于2006年创立至今，作为初代国货新品牌，旗下的舒客牙膏/牙刷从国际巨头中抢走了一定的份额。招股书中列出的关键数字和细节，与此前的公开报道相对照，有一些有意思的地方：

1.营收/利润平稳，但与此前对外口径相差大（19年-50亿元）；实际2019年/2020年营收为16亿左右、经调整后的净利润分别为0.48亿和1.52亿

2.毛利率提升明显，2021年前3季度毛利62.8%

3.IPO前最后轮次估值为28亿元；未能如期完成B轮对赌协议中于2020年上市的计划，以约33亿元的估值向B轮融资方回购了少量股份

4.手动牙刷采购自股东倍加洁、电动牙刷外采；牙膏自产，研发人员25人。成人牙膏、成人牙刷和电动牙刷的单件平均售价分别为5.0元、5.6元和36.7元（2020年）

一. 财务数据

招股书显示：薇美姿2019年营收为16.62亿元，2020年略微下降至16.16亿元。2020年前9个月营收为10.72亿元，2021年同比 14.7%，增至12.3亿元。其中牙膏占大头，紧接着是电动牙刷、手动牙刷。

毛利率不断提高：从2019年的53.8%，到2020年的58.1%，2021年前9个月已经提升至62.8%。受益于产品平均单价的提升（电动牙刷单价从36元至42元）、手动牙刷成本降低、更高毛利产品的引进（儿童益生菌牙膏、牙贴）、差异化的市场推广活动。

值得注意的是，16亿元的营收，与其对外宣称的50亿元年销售额口径相差较大。在早前的新闻报道中，对其营收曾有过如下表述：2009年（2.2亿）、2010年（3.6亿）、2011年（5亿）、2012年（10亿）、2015年（20亿）、2019年（50亿）。

二. 历轮融资估值

从 2016年的19.5亿元到2021年的28亿元，薇美姿的估值过去5年涨幅不大。

最新的股权结构显示，两位创始人（董事长/总经理）的比例相当。主要的机构者分别为：君联15.7898%、倍加洁15.7745%、兰馨亚洲14.2761%。

因未完成于2020年1月1日前上市的原定计划，而触发了赎回。薇美姿以总代价1.22亿元回购了B轮融资方3.7244%的股份，估值约为33亿元。

“於發生以下任何贖回事件時，Oceanview有權要求 貴公司及 ╱ 或創始人贖回其全部或任何投資: (i) 貴公司未能於2020年1月1日前完成合資格首次公開發售或使Oceanview以其他令人滿意的方式出售其 於 貴公司的股權;(ii)任何嚴重違反股東協議、合資協議及 貴公司組織章程細則的行為;(iii) 貴公司 控股權益發生任何變化，或創始人的行為已導致或可能導致 貴公司控股權益發生變化，或創始人因健康 以外的原因或應 貴公司要求離開 貴公司;及(iv) 貴公司產品存在嚴重質量缺陷，導致 貴公司收益 同比大幅下降不少於50%，或對 貴公司品牌造成嚴重損害。 ”

“根據Oceanview Express(我們的[編纂]前投資者之一)、寧波鐘鼎及蘇州鐘鼎(亦 均為我們的[編纂]前投資者)於B輪融資的相關合資協議中獲授的撤資權，Oceanview Express於2020年5月就王先生、曹先生、余先生及本公司關於購回本公司註冊股本的 所謂義務向彼等提起仲裁程序，隨後於2020年7月，寧波鐘鼎及蘇州鐘鼎亦就相同事宜 向王先生、曹先生及余先生提起仲裁程序。經各方協商後，各方於2021年3月達成和解 安排，據此，本公司應以總代價人民幣122.1百萬元購回Oceanview Express及其他B輪 投資者持有的本公司3.7244%股權。寧波鐘鼎及蘇州鐘鼎隨後於2021年7月撤回仲裁申請，而Oceanview Express同意不執行2021年4月宣佈的仲裁裁決。 ”

三. 发展路线

舒客初期的策略，是效仿云南白药推出高价产品、并在线下通过人海战术起量。两位创始人都有蓝月亮的背景，手法也有共通之处。为了卖高价，噱头必不可少，比如“早晚分护牙膏”、酵素牙膏则效仿的是Lion狮王。电动牙刷原本算是蓝海，但竞争也日趋激烈——飞利浦、Usmile、欧乐B、舒客份额列前四。

根据招股书，舒客主要产品中：手动牙刷采购自间接股东上市公司“倍加洁”、电动牙刷外采；牙膏自产，根据招股书披露，研发团队共计25人，研发费用如下：

“截至2019年及2020年12月31日止年度以及截至2020年及2021年9月30 日止九個月，我們的研發開支分別為人民幣34.6百萬元、人民幣35.4百萬元、人民幣 28.1百萬元及人民幣19.4百萬元。 ”

占大头的营销费用，一年大约5亿元。

“銷售及經銷開支佔總收益的百分比分別為44.2%、39.1%、41.2%及41.3%。”

但除了京东外，主要下游采购商的采购金额在跌，销售放缓有迹可循。

沃尔玛：2019年（1.71亿），2020年（1.56亿），2021年前9个月（0.92亿）

高鑫零售：2019年（0.83亿），2020年（1亿），2021年前9个月（0.65亿）

上海线上经销商 ：2019年（1.12亿），2020年（1.02亿），2021年前9个月（0.64亿）。

京东：2019年（0.53亿），2020年（0.72亿），2021年前9个月（0.49亿）

经调整的净利润从19年的0.48亿元提升至1.52亿元，净利润率从2.9%提升至9.4%，主要是依靠削减了1亿元的销售费用（广告代言 线上推广）。

四 . 初代国货新品牌的启示：精明消费者 Vs 红海市场

舒客的开局还是不错的。首先找到牙膏这个品类，并通过差异化的方式从宝洁/高露洁和一众国产品牌中突围。包装上区别于传统国货；营销方式效仿大牌——大手笔的投入（请贝克汉姆做代言）、主攻KA渠道的打法，可以说是国际日化品牌的本土第一代学徒。

但是到当下的这个时间点，面对不断被填平的信息沟壑，更年轻更smart的消费者，以及更红海的市场，没有过多研发上可说的故事（招股书称“配方没有申请专利”），再要靠营销来获得并维持高增长几乎不可能。

（成人牙膏建议零售价为9.8至31.8元、单件实际平均售价5.2元、毛利62%，折合成本3.2元，3-10倍加价；均以2021年9月期计算）

对照蓝月亮，2019年和2020年收入分别为70.5亿元和69.96亿元（同样放缓），净利润分别是10.8亿元和13.1亿元，目前市值是340亿元人民币；若再考虑蓝月亮于洗衣液品类市占率更占优，舒客的估值面临天花板。

注：文中除特别注明外，数据均来自于招股书

引用：

1.终端狼劫 王梓权的扼喉之战

https://www.cbo.cn/article/id/19115.html

2.牙齿上的攻坚战 ----舒客刺白药

https://www.shichangbu.com/know_info/6062.html

3.君联投资薇美姿背后：3年做到10个亿—中国美妆

https://www.sohu.com/a/68304357_239868

4.宝洁、联合利华10亿美元竞购，主打舒克品牌的薇美姿到底什么来头？

https://www.163.com/dy/article/E1219HRI0519AFU3.html