文丨明明债券研究团队
核心观点
2022年11月16日，10年国债收益率上升至2.83％，11月10日以来上行超过13bps，而1年期AAA级同业存单收益率单日上行18bps，我们认为，昨天债市的调整除了基本面的原因之外，还可能与银行表内、银行理财、基金交易配置的赎回操作因素有一定关系，短期主导了市场。我们认为，本次赎回主要由于债市大幅回调导致资管产品净值大幅回撤而引发，未来央行或将通过逆回购等操作平抑市场波动，维护市场秩序，因此赎回预计不会持续很长时间。
债市再度大幅调整，资管产品赎回来袭。11月16日10年期国债收益率上行至2.83％， 11月10日以来上行超过13bps，而1年期AAA级同业存单收益率单日上行18bps，达到2.65％，11月以来累计上行61bps，距离MLF仅10bps。我们认为，昨天债市的调整除了基本面的原因之外，还可能与银行表内、银行理财、基金交易配置的赎回操作因素有一定关系，负反馈效应短期主导了市场。
债市超预期大幅回调引发资管产品净值回撤是主因：根据Wind数据，截至11月16日，银行理财破净数量达到1689只，较11月10日上升399只，占比达到4.91％，较10日上升1.14pcts，11月10日后公布净值的13582只产品中，最近一周有7722只产品录得负收益，占比达到59.29％；根据普益标准数据，11月10日后公布净值的现金理财、纯固收和固收 产品近1月的年化收益率相较近6个月和近1年也均有明显下降。除银行理财外，债基近期表现也较差，收益率下行明显，可能引发银行表内委外和银行理财配置债基的赎回。
顺周期性放大波动，可能引发较为严重的负反馈效应。银行理财和基金客户习惯于“追涨杀跌”，申赎行为的“顺周期性”往往会放大市场波动，再度引发净值调整，继而再度激起赎回压力。个人投资者由于金融知识的相对有限和出于追涨杀跌的心理本能，对于市场的短期波动忍受度较差，容易引发赎回行为，机构投资者往往迫于压力不得不跟随赎回。当理财和基金抛售压力较大时，又会引发市场继续调整，继而进一步影响净值，继续引发赎回压力，形成恶性循环。
权益市场复苏分流债市资金也是重要原因之一。8月以来，10年期国债收益率震荡上行，债市表现承压，导致债券基金、银行理财等产品的业绩也随之下滑，进入11月后，防疫政策的优化以及针对地产等行业的“宽信用”举措持续出台，投资者对政策以及长期经济的预期发生转变，愈发看好权益市场复苏，因此开始主动调仓，导致债基等固收类产品被提前赎回，管理人不得不抛售债券资产，导致债市面临较大的赎回压力。
资管产品赎回未来如何演绎？11月理财到期数量相对可控，且此次债券的急跌是积蓄的看空力量爆发宣泄，在宽信用尚未得到实际验证，实体经济发展的基础尚不牢固时，我们判断收益率并无持续快速上行的基础。
正文
2022年11月16日，10年国债收益率上升至2.83％， 11月10日以来上行超过13bps，而1年期AAA级同业存单收益率单日上行18bps，我们认为，昨天债市的调整除了基本面的原因之外，还可能与银行表内、银行理财、基金交易配置的赎回操作因素有一定关系，负反馈效应短期主导了市场。赎回潮如何形成？后续又将如何演绎？本文将做详细分析。
债市再度大幅调整，资管产品赎回来袭？
11月16日10年期国债收益率上行至2.83％， 11月10日以来上行超过13bps，而1年期AAA级同业存单收益率单日上行18bps，达到2.65％，11月以来累计上行61bps，距离MLF仅10bps。11月16日10年期国债到期收益率较前一交易日上行2bps至2.83％，11月10日以来上行超过13bps，是22年以来首度大幅超过MLF利率。而1年期AAA级同业存单收益率单日调整的幅度超过18bps，达到2.65％，11月以来累计上行61bps，调整幅度较大，目前距离MLF仅10bps，而今年最低点在8月4日与MLF利差达到了95bps。
我们认为，昨天债市的调整除了基本面的原因之外，还可能与银行表内、银行理财、基金交易配置的赎回操作因素有一定关系，负反馈效应短期主导了市场。本周一债市已经经历了一轮下跌，我们当时分析导致债市出现大跌的原因主要有：第一，央行、银保监会出台具有标志意义的政策救助房地产市场；第二，市场对于资金面的担忧有所加剧；第三，疫情防控政策的调整带来的复苏交易。昨天的调整除了有上述原因以外，同业存单的调整明显超过国债和国开债，我们认为还与交易配置的操作因素有关，可能是因为部分债基和理财产品面临较大的赎回压力，不得不被动抛售部分资产。此次赎回与2022年4月份有所不同，4月主要是由于海外俄乌冲突、美联储加息缩表造成的权益资产大幅震荡导致固收 净值回撤严重，继而引发固收 理财和基金的赎回潮，最终形成“股债双杀”，本次赎回则主要由债市回调引发。
本次赎回成因分析
债市超预期大幅回调引发资管产品净值回撤是主因
根据Wind数据，截至11月16日，银行理财破净数量达到1689只，较11月10日上升399只，占比达到4.91％，较10日上升1.14pcts，11月10日后公布净值的13582只产品中，最近一周有7722只产品录得负收益，占比达到59.29％。2022年是银行理财全面净值化转型元年，截至2022年6月底，净值化比例已经达到了95.09％，基本接近完成，刚兑产品不再，但是投资者心理预期短期内难以改变，客户对于净值未能达到业绩基准的情况短期尚可接受，但若是跌破净值或短期内急跌，则会打破很多客户的心理防线，引发赎回行为。截至11月16日，银行理财破净数量达到1689只，较11月10日上升399只，占比达到4.91％，较10日上升1.14pcts，11月10日后公布净值的13582只产品中，最近一周有7722只产品录得负收益，占比达到59.29％。
根据普益标准数据，11月10日后公布净值的现金理财、纯固收和固收 产品近1月的年化收益率（无近一周收益率数据）相较近6个月和近1年均有明显下降，理财表现不佳，很有可能引发投资者赎回。除Wind数据外，我们也搜集了普益标准的数据作为佐证。在11月10日后公布净值的现金理财、纯固收和固收 产品分别有374、1207、7256只，近1个月年化收益率平均值分别为2.21％、1.98％、1.59％，而近6个月年化收益率平均值分别为2.42％、3.54％、3.19％，近1年年化收益率平均值分别为2.62％、3.92％、3.63％，差距较为明显，可以佐证银行理财在债市回调影响下收益率受到了较大的影响，可能引发投资者赎回，反作用于债市。
除银行理财外，债基近期表现也较差，可能引发银行表内委外和银行理财配置债基的赎回，引发较为严重的负反馈效应。中长期纯债基金和短债基金年初至11月16日加权平均年化收益率分别为2.48％和2.37％，而年初至11月10号分别为3.27％和2.83％，短短数个工作日分别下降了79和45bps。而两者11月10日至11月16日加权平均年化收益率分别为-28.52％和-17.02％，下跌幅度较大。2022年6月底银行基金类委外规模达4.71万亿，银行理财投资公募基金的比例也达到了4％，规模达到1.17万亿。而债基投资者大多为前两者，散户参与较少。而银行无论表内外风险偏好均较低，且由于内部决策流程较慢，行为一般具有连续性，因此债基持续表现不佳可能引发银行持续赎回，继而又加大了债市回调程度。
顺周期性放大波动，形成负反馈效应
银行理财和基金客户习惯于“追涨杀跌”，申赎行为的“顺周期性”往往会放大市场波动，再度引发净值调整，继而再度激起赎回压力，形成负反馈效应。投资者由于金融知识的相对有限和出于追涨杀跌的心理本能，对于市场的短期波动忍受度较差，容易引发赎回行为，而机构往往被迫跟随赎回。当理财和基金抛售压力较大时，又会引发市场继续调整，继而进一步影响净值，继续引发赎回压力，形成“债市下跌-净值回撤-产品赎回-被动抛售-债市继续下跌…”的负反馈模式。
权益市场复苏分流债市资金也是重要原因之一
权益市场复苏可能会分流理财、货基、债基的投资资金，引发固收资管产品赎回规模加大，加深了赎回的程度。8月以来，10年期国债收益率震荡上行，债市表现承压，导致债券基金、银行理财等产品的业绩也随之下滑，进入11月后，防疫方式的优化以及针对地产等行业的“宽信用”举措持续出台，投资者对政策以及长期经济的预期发生转变，愈发看好权益市场复苏，截至11月16日，上证综指、沪深300和创业板指分别较10月底阶段性最低点反弹7.83％、9.28％和6.08％。在投资者开始主动调仓，加大权益资产配置时，债基等固收类产品被提前赎回，管理人不得不抛售债权资产，引发债市持续调整，继而加深了赎回的程度。
资管产品赎回未来如何演绎？
11月17日到11月末理财到期数量仅1111只，数量可控，12月到期数量较多，但届时赎回潮预计已经结束。理财与基金不同，除现金理财外，大多为定开型和最短持有期型产品，投资者并不能随时赎回，从理财产品到期数量来看，11月17日到月底仅1111只理财产品到期，数量相对可控，12月由于年底考核，理财产品到期数量较多，但届时赎回潮预计已结束，不会造成更大的影响。
近期债市的急跌是此前积蓄的看空力量集中爆发宣泄，在宽信用尚未得到实际验证，实体经济发展的基础尚不牢固时，收益率并无持续快速上行的基础。此前一段时间，债市对利空比利好更为敏感，随着央行、银保监会出台具有标志意义的政策救助房地产市场，叠加对于资金面的担忧有所加剧，同时疫情防控政策有所优化，债市投资者负面情绪集中爆发，看空力量集中宣泄，造成债市急跌，在引发赎回潮后又加深了调整程度。但目前宽信用尚未得到实际验证，新增确诊和无症状感染者突破20000例的情况下，正如三季度货币政策报告所言“国内经济恢复发展的基础还不牢固”，因此债市持续快速上行缺乏基本面支持。
本文源自券商研报精选
银行理财产品大面积破净，赎回压力大吗？
压力非常大，首先银行理财大面积破净值这个没什么遗憾的，因为就目前的股票市场和投资领域来说，都不好做，2022年是一个投资的困难之年，证券投资基本都挣不到钱，能保住本金都不错了。其次银行理财向来以收益高著称，就是因为理财投资的也是证券交易，不然哪来的那么高收益，所以你要明白自己的理财投资的标的是什么，不然亏钱都不知道怎么亏的。2022年这行情，不亏才怪呢。
国家早就说了银行的理财不再承诺保本，说的已经很清楚了，所以亏损是算自己的，所以就不要指望国家兜底了，而且投资有风险，理财需谨慎，这个就是人人需要记住的。理财产品现在都是有固定的封闭期的，封闭期内你是无法做到赎回的，一直要等到理财产品到期才能打开，所以你只能一直亏着。而且在证券市场赎回是可以的，但那样的话，大规模赎回就加入了股票的下跌，对理财产品仍然是巨大的利空。
随着现在的情况进入了净值化的时代，那么净值面也会面临着波动的风险。具体的收益取决于实际的结果预期收益率可以说已经不复存在了。那么我们就要做好面对最坏的打算。因为之前我们所预期的收益率。再也不会出现了，尤其是保值的这种。这种时代也可以说是一去不复返了。
对于我们很多人来说，我们所能够投资的渠道还是比较狭窄的。当这么多的本金放在自己的手里，心态多少还是不一样的，但是我们还是急于去寻找最佳的渠道。但是对于我们普通人来说，我们并不能够和别人一样能够承担风险的实力，我们所能够做的就是尽可能保全我们自己的本金。
但是现在大面积破净的情况下，已经影响了市场的风险，尤其是投资者们的信心。但是这种现象也给投资者们提了一个醒，那就是世间再也没有保本保息的安全的渠道了。
在以后的日子里，所有人都要做好为自己的行为负责的准备了。具体考验独到眼光的时刻真的到来了。在以前的上升通道中，只要是猪都是可以飞起来的，但是现在是处于下行通道。优秀的渠道可以说是少之又少。
但是无论如何时代总是发展变化的，这些渠道还是需要我们自己去寻找的，单纯的只是靠着银行或者是其他人是不可能做到的，就算人家有优质的渠道也不可能告诉你的。一切的一切只能靠自己的眼光了。但是对于银行自己而言，就算是在破净的情况下，赎回的压力并不是很大。当然了，这也只是针对目前的情况而言，假如这种情况持续很久的话，那么一切就要另当别论了。
银行理财大面积破净，赎回压力大吗？
未来，银行财务管理将与基金公司保持密切联系。对于谨慎的投资者来说，如果标的资产价格在未来反弹，或者理财产品经理有一个合适的策略，他们在未来仍然可能获得理想的回报。即使最终收益率为负，在目前金融产品综合净值的情况下也是正常的。这一次，资本市场的大幅波动可以说唤醒了银行理财产品的投资者。许多谨慎的投资者可能不得不对自己的投资配置保持谨慎。
近期银行理财产品净值退出引发的投资者焦虑，当然是由于资产管理新规的要求，银行理财产品开始向净值转型。但可以看出，商业银行的投资者教育严重不足，部分投资者的投资理念没有及时转变。一旦金融产品净值大幅波动，投资者就会感到不安。从这些管理者的焦虑中我们可以看出，银行迫切需要关注和改进。既有宏观市场环境因素，也有银行理财产品净值转型后的净值披露方法、估值方法调整等内在原因。
招商银行财务管理部表示，过去没有披露理财产品的净值，投资者也不知道该产品到期前净值发生了变化。现在需要披露产品的净值，以便投资者能够定期了解净值表现；过去，许多产品都采用“摊余成本法”定价，这并不能反映市场上资产的真实增减。现在，它们是用“市场价值法”定价的，它反映了资产在市场上的实际表现。
近期债券市场整体震荡较为明显，导致部分投资债券比例较大的净值产品表现暂时不佳。中信证券分析师杨荣，还解释说：首先，债券投资收益率在下降，目前债券市场收益率处于较低水平，绝对收益率和相对利差都处于历史低位；第二，2021年底，银行理财的权益资产规模为1兆200亿，占3.27%；资产方面收益率的波动。